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数据回落经济仍在筑底，中美对峙加剧前景不明

报告摘要

  • 总体看，减税降费政策的落地导致3、4月数据出现了错期扰动。如果剔除月度变化从累计值看，当前经济整体依然处于筑底阶段。增长主要依靠基建和房地产投资支撑，而制造业投资则持续下滑，消费疲软也未见实质转变。这是经济值得关注的两个重要方面。往后看，虽然减税降费的持续推进将在一定程度上有助于投资和消费，但与此同时，随着中美贸易战情节扭转，外部宏观环境再次发生变化，经济走势的不确定性进一步增加。为了稳住经济，需要更大力度的宏观政策持续发力。

一、宏观经济和金融

  • 部分由于增值税下调、导致企业生产前移，工业生产在经历了3月的大幅增长后，增速冲高回落。不考虑错期因素，年初至今工业增加值同比增长6.2%，与2018全年水平持平。工业生产整体仍处于2018年经济全面下行后的筑底阶段。
     
  • 固定资产投资依然处于恢复过程中，增速有所放缓。房地产开发与基建投资增长相对平稳，支撑整体固定资产投资；但是制造业投资增速则进一步大幅放缓，拖累增长。考虑到制造业投资占整体固定资产投资的31%（基建投资占比22%），即使政策全力拉动基建，只要制造业投资颓势难改，总投资也难见大的起色。随着减税降费政策的推进，预计这会在一定程度上带动制造业投资，但与此同时，外部环境不确定性增加也影响着企业投资。总体看，短期内制造业投资预计将继续下行。考虑到中美冲突的本质是科技竞争，从更长期看，中美关系的改变也可能会促进政策进一步调整，促进国内在科技与创新领域的投资，这或将对制造业投资起到推动作用。
     
  • 内需方面，受季节和税收政策调整影响，居民消费节奏有所提前，进而导致4月居民消费明显下降。剔除单月扰动看，1-4月消费增长持续疲软。全国居民人均消费支出数据也显示，服务型消费较去年显著下滑，可见当前的消费是全面回落。往后看，即使经济弱企稳，但其增长动能传递到消费端仍然需要时间，因此短期内较难扭转消费低迷的趋势。
     
  • 4月，进出口数据扭转，出口大幅下降而进口增加。近几个月进出口数据波动性较大主要与2018年贸易冲突、以及今年以来税收政策调整打乱企业进出口节奏有关。从累计值看，年初至今出口同比仅微弱增长0.2%，较去年同期大幅下降13个百分点；进口同比持续负增长（-2.5%），较去年同期下降22.6个百分点。进出口双双延续下降，反倒较为符合整体判断。不过从订单预期看，在国内逆周期政策支持下，企业对进出口预期确实在逐步改善。而近期出现的中美贸易谈判遇阻又为后续进出口的复苏带来阴影。
     
  • 资金端，4月社融由放量增长的3月大幅下降。从存量看，社融低位恢复、稳中略降。预计接下来整体增速仍将保持这一趋势。如果中美贸易对峙进一步恶化，不排除逆周期金融政策或再度调整，加力扶持经济低位企稳。
     
  • 4月，人民币汇率保持稳中有升。然而5月以后，贸易战变数导致汇率下跌，并在政策调控中窄幅震荡。fdi仍然高于去年同期，不过增速较前月略有放缓。对外投资总体仍处于恢复中。
     
  • 我们认为，当前政策的挑战在于宏观托底与抑制房地产局部过热之间的平衡。而最大的不确定性则是中美对峙的结局。虽然中美之间仍有达成协议的实际需求，但是随着互相报复和压制措施的升级，局势已经进一步变得复杂。

二、私募股权投资

  • 募资端，4月整体募资呈现高增长，但与往年同期比，“融资难”困境不变。1-4月募资完成额累计780.2亿元，同比下降88.1%。延续1季度的特点，各地财政部门、地方国资委下属投资管理公司日渐成为国内股权投资市场的lp主力，原有的产业资本多数选择与当地政府投资平台、专业投资机构或券商以co-gp等方式进行合作。投资端在4月延续下降趋势，1-4月投资完成额同比下降达52.7%。与募投两端比，退出端则较去年持续升温，机构更侧重于并购退出。在整体下行的趋势下，市场持续偏好信息技术与生物医疗领域的投资，退出也主要集中这两个领域。